Reverse Repo in Begleitung von Leitzins

Die Fed schickt sich an, die lockere Geldpolitik allmählich zurückzufahren. Die erste Zinserhöhung dürfte im Dezember angekündigt werden, wie die US-Notenbank bisher hat andeuten lassen und die Future-Märkte es nahelegen.

Der Ausstieg ist im Grunde genommen technisch nicht problematisch. In Folge der unkonventionellen Geldpolitik hat sich jedoch eine neue Situation ergeben. Die Fed hat im Rahmen der QE-Politik Haufen Anleihen gekauft, vorwiegend Staatsanleihen, aber auch Papiere von sog. Agenturen (GSEs) wie Freddie Mac und Fannie Mae.

Die Fed legt i.d.R. die Fed Funds Rate (FFR) fest und steuert den Verlauf am Markt durch die Offenmarktgeschäfte an. Der open market trading desk der New York Fed führt dann die Aufträge für die Offenmarktgeschäfte aus, um den Zinssatz am anvisierten Ziel zu orientieren. Der Desk verkauft Staatsanleihen aus dem Portfolio, um die FFR zu erhöhen, und er kauft Staatsanleihen, um die FFR zu senken.

Ein Verkauf der Anleihen entzieht dem Bankensystem Reserven. Und die Banken, die knapp bei Kasse sind, sorgen mit erhöhter Nachfrage für einen Anstieg der FFR. Vor der Finanzkrise von 2008 war es der Fed jedoch untersagt, die Reserven der Banken zu verzinsen (IOR: interest on reserves).

Seit 2008 wird die von den Banken bei der Fed geparkte Liquidität mit 0,25% verzinst. Die Fed hat im Markt bislang Papiere gekauft, die eine Rendite von 2% bis 3% abwerfen, und die Reserven der Banken mit 0,25% verzinst. Die Renditedifferenz (spread) hat sie als Gewinn eingestrichen und am Jahresende dem US-Schatzamt (US Treasury) überwiesen.

Fed: Repo und Reverse Repo-Geschäfte, Graph: David Andolfatto

Heute schwimmt das US-Bankensystem im Überfluss von Reserven. Die Finanzinstitute (DI: depository institution) verfügen über Überschuss-Reserven. Deswegen gilt der FFR-Markt derzeit als tot, wie David Andolfatto in seinem Blog beschreibt.

Der Punkt ist aber, dass die oben genannten Hypothekenfinanzierer (GSEs: government sponsored enterprises) überschüssige Mittel bei der Fed nicht parken können, was im Übrigen auch für Geldmarktfonds gilt. Stattdessen halten sie ihre überschüssige Mittel bei den DIs, die ja in den Genuss von IOR kommen.

Da die Rendite der kurzfristigen US-Staatspapier nahe null liegt, bewegt sich der effektive FFR, der zwischen den DIs und non-DIs gehandelt wird, zwischen Null und dem IOR-Satz.

Es gilt aber zu beachten, dass das Volumen am FF-Markt von 150 Mrd. USD täglich vor 2008 auf inzwischen 40 Mrd. USD zurückgefallen ist.

Die Fed kann zwar die IOR nach Belieben festlegen. Aber sie steuert die FFR an, nicht die IOR. Die Frage ist daher, wie die Fed (mit der seit geraumer Zeit erwarteten Zinserhöhung im Dezember 2015) die FFR beeinflussen kann, wenn der FF-Markt nicht ganz "funktioniert".

Die Fed ist daher bemüht, mit der Steuerung von IOR eine Untergrenze für die FFR zu ziehen. Man denke daran, dass die FFR seit dem Ausbruch der Finanzkrise unter dem Einlagenzins (0,25%) liegt.

Hier will sich die Fed mit einem anderen Instrument weiterhelfen: Reverse Repo.

Bei einem Reverse Repo verkauft (verleiht) die Fed ein Wertpapier an die DIs im Austauch für Reserven. Das heisst, dass die DIs ihre Reserven an die Fed leihen. Das heisst wiederum, dass die Fed damit die Reserven verzinst.

Nun ist es so, dass auch GSEs und Geldmarktfonds am Reverse Repo-Transaktionen teilnehmen dürfen.

Eine Zinserhöhung (FFR) durch die Fed wird also nun von einem Anstieg der IOR begleitet. Die Hoffnung wird daran geknüpft, dass der effektive FFR sich irgendwo zwischen FFR und IOR bildet, wie Andolfatto darlegt. Der overnight RRP Satz soll also eine effektive Untergrenze für die FFR ziehen.

  

Exkurs:

Die Fed Funds Rate (FFR) ist der Zinssatz, zu dem die Banken über Nacht (overnight) Geld untereinander leihen, um ihre Salden in Sachen Mindestreserveverpflichtungen zu decken.

Der effektive Zinssatz kann vom nominalen Zinssatz abweichen, weil es sich beim effektiven FFR um einen gewichteten Durchschnitt der gemeldeten Zinssätze im Fed Funds Markt handelt. Es gilt zu beachten, dass die Trades auf dem FF-Markt dezentralisiert auf over-the-counter Märkten stattfinden, während die Zinsen (terms of trade) weit über Transaktionen variieren.

Bei einem Repo kauft (leiht) die Fed ein Wertpapier von einem DI im Austausch für Reserven. Das heisst, dass die DIs Reserven (wie Kreditaufnahme) von der Fed beziehen.