Sonntag, 4. Mai 2014

Wettkampf der Nationen auf der Nullzinsgrenze

Die Inflation (headline inflation) in der Eurozone zog im April von 0,5% auf 0,7% an. Auch die Kernrate (core inflation) ist von einem Tief von 0,7% auf 1,0% gestiegen. Der leichte Preisauftrieb ist auf die Ostern-Ferien zurückzuführen, wo die Preise im Bereich Transport, Reise und Gastronomie stärker als üblich angestiegen sind.

Tatsache ist, dass die anhaltend niedrige Inflation die EZB weiter unter Druck setzt, gegen die Deflationsgefahr etwas zu unternehmen, zumal das Inflationsziel von knapp 2% seit einer langen Zeit unterboten wird.

Bemerkenswert ist, dass die EZB seither ihre Bilanz wesentlich verkleinert hat. Und in der Eurozone wird die schmerzhafte Angebotspolitik in Form von Lohnsenkung  auf Teufel-komm raus fortgesetzt. Brüssel und Berlin bestehen auf dem Wettkampf der Nationen (rat race).

Obwohl inzwischen in einigen Ländern (Griechenland, Zypern, Portugal und Spanien) Minusinflation verzeichnet wurde, und in anderen die Inflationsrate nur knapp über der Null-Marke liegt (Italien), argumentiert die EZB, dass die Inflationserwartungen fest verankert sind.



Inflationserwartungen in der Eurozone, Graph: Morgan Stanley

Mario Draghi orientiert sich dabei an (1) Inflationsswaps und (2) Breakeven-Sätzen (gemessen an den Renditen der inflationsgeschützten Staatsanleihen). Wenn die EZB also von längerfristigen Inflationserwartungen redet, meint sie die Break-even- Inflation (5 Jahre).

Und die Fünfjahreserwartungen befinden sich tatsächlich nahe 2 Prozent wie in der Abbildung zu sehen ist. Der Haken ist aber, dass die EZB die Break-even-Sätze (5 Jahre) nur anhand von deutschen  und französischen Staatsanleihen berechnet.

In wiefern die von der EZB beobachteten Daten angesichts der weit auseinander liegenden Renditeabstände im Euro-Raum die Entwicklung hinreichend gut abbilden, ist aus heutiger Sicht fragwürdig.

Abgesehen davon ist festzuhalten, dass die Inflation in der Eurozone seit Anfang des letzten Jahres zurückgeht. Die Disinflation löst Debt-Deflation Dynamik à la Fisher aus:

Das heisst, dass die Einkommenssituation der privaten Haushalte sich verschlechtern, weil mit dem Rückgang der Inflation die reale Last der Verschuldung zunimmt. Die Verbraucher müssen m.a.W. immer mehr Anteil aus dem Einkommen für den Schuldendienst aufwenden, während immer weniger Geld für den Konsum von übrigen Waren und Dienstleistungen zurückbleibt.

Unter dem Strich leidet die gesamte Eurozone unter der Nachfrageflaute. Die Debt Deflation-Dynamik trifft daher die ganze EWU. Die durchschnittliche Inflation im Euro-Raum hat in diesem Sinne keine besondere Bedeutung für die Länder mit hohen Schulden, v.a. wenn sie gezwungen werden, ihre Wettbewerbsfähigkeit über Lohnmoderation zu erhöhen.


Future-Märkte, Erwartungen, erste Zinserhöhung, Graph: Morgan Stanley

Die erste Zinserhöhung durch die EZB dürfte laut Erwartungsbildung an den Future-Märkten erst im August 2016 erfolgen.



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