Sonntag, 30. November 2008

Geldmarkt: Spreads verharren auf hohem Niveau

TED-Spread: 2,1763%,
(Jahreshoch: 4,64% im Okt.),
Im lfr. Durchschnitt (5 J): 0,31%.

LIBOR-OIS-Spread: 1,7319%,
(Jahreshoch: 3,640% im Okt.),
Im lfr. Durchschnitt (5 J): 0,11%.

Beide Spreads sind im Vergleich zur vergangenen Woche um ca. 1,5% gestiegen.


US Commercial Paper Outstanding, Graph: bloomberg.com

Inzwischen kam es im Markt für Commercial Papers (CP) zu etwas Bewegung. Die Kreditnahme der Unternehmen expandierte um 1,6%. Das ist das höchste Niveau seit zwei Monaten. Grund: Die tatkräftige Unterstützung der US-Notenbank (Fed). Das CP-Volumen (outstanding) stieg laut Bloomberg um 26,2 Mrd. Dollar auf 1'640 Mrd. Dollar. Die CP-Zinsen legten um 0,25% auf 1,52% zu. Noch am 25. November lagen sie bei 0,8%, dem niedrigsten Stand seit 12 Jahren. Die non-financial CPs bleiben aber angeschlagen, da die Investoren in die von den Behörden gestützten CPs (die von Bankinstituten) umschichten. A2/P2-Spreads, d.h. der Aufschlag zwischen non-financial Commercial Paper (30 Tage) niedriger und hoher Qualität (Rating), verharrt auf hohem Niveau (über 400 Basispunkte). Der Spread steigt während einer Rezession, weil das Risiko eines Ausfalls (Default) für Papiere mit niedriger Bonität zunimmt. Vertrauensverlust ist der Grund, und weniger ein Mangel an Liquidität.


A2/P2 Spreads (30 Day), Graph: Fed

Samstag, 29. November 2008

Anleihenmärkte: Renditekurve signalisiert schwere Rezession

Die Rendite der 10jährigen US-Staatsanleihen fiel diese Woche unter 3% und markierte damit das niedrigste Niveau seit 50 Jahren. Im November brachten die US-Treasuries den Investoren eine Rendite von 5,07%. Das ist der höchste Wert, der in einem Monat je erzielt wurde, seit Oktober 1981. Auch die Bundesanleihen (German Bonds) bescherten Anlegern eine Rendite von 3,8% in diesem Monat. Im Vergleich: In Japan lag die Monatsrendite bei 0,4%. Fallende Renditen bedeuten steigende Bondpreise. Warum sinken aber Renditen?


10Y Treasury, Graph: bloomberg.com

Folgende Gründe stechen ins Auge:

1) Der hohe Bedarf nach Sicherheit,
2) Die Erwartung von weiter fallender Leitzinsen,
3) Die wachsende Angst vor Deflation.


3 Month Bill, Graph: wsj.com

Die Renditen am Anleihenmarkt signalisieren, dass die Marktteilnehmer mit einer schweren Rezession rechnen. Die hohe Verschuldung der Unternehmen und Haushalte, der anhaltende Rückgang der Risikoneigung und die Vertiefung der Konjunkturverlangsamung bestärken zudem deflationäre Kräfte im Markt.

Freitag, 28. November 2008

Interview: Willy Hautle, ZKB

Herr Dr. Willy Hautle ist Chefökonom der Zürcher Kantonalbank (ZKB)

Wir erleben gegenwärtig die zweite Weltwirtschaftskrise. Warum hat kein Ökonom an der Bahnhofstrasse das Entstehen der Spekulationsblase am amerikanischen Immobilienmarkt übersehen, und mit einer absurden Abkopplungs-Theorie die Wirkung der Finanzmarktkrise auf Europa bis vor ein paar Monaten noch völlig verharmlost?

Die Ökonomen haben nicht übersehen, dass sich der US-Häusermarkt in einer Übertreibungsphase befindet. Die Entwicklung der Häuserpreise (nominell und real, in Beziehung gesetzt zu den Einkommen und zu den Mieten etc.) haben eine sehr deutliche Sprache gesprochen. Ebenfalls nicht übersehen wurde der Tatbestand, dass sich in den USA die Verschuldung der Haushalte (in % des Einkommens) massiv nach oben bewegt hat und irgendwann eine Deleveraging-Phase bevorsteht. Was die Ökonomen nicht vorausgesehen haben (und nicht voraussehen konnten) war die Art und Weise, wie sich die gegenwärtige Krise entfaltete. (Konkurs und anschliessende Zwangsvollstreckung zigtausender Haushalte, Abschreibungen bei Banken und Versicherungen im Umfang von bisher 800 Mrd USD, Konkurs von Lehman Brothers und anschliessender totaler Vertrauensverlust im Bankensystem, totales Verschwinden der Liquidität aus den Kreditmärkten etc).

Es war denn auch diese nicht-lineare, chaotische Entwicklung der Krise im Bankensystem, welche dann letztlich auch auf Europa und die Schwellenländer überschwappte. Ohne die scharfe Krise im Bankensystem wäre Europa und die Schwellenländer mit der US-Häusermarktkorrektur einigermassen gut klar gekommen.

Die aktuelle Prognose des Internationalen Währungsfonds (IWF) ist niederschmetternd. Der IWF erwartet, dass die Industrieländer erstmals seit dem II. Weltkrieg gemeinsam in eine Rezession gleiten. Wie tief und lang dürfte die Rezession Ihrer Meinung nach ausfallen?

Die Rezession wird tief ausfallen und einige Quartale anhalten. Es besteht sogar ein Restrisiko, dass sich eine Deflation mit extrem negativen Folgen entwickelt. Dieses „Worst-Case“ Szenario entspricht aber nicht unserem Basisszenario. Wir werden eine starke, international einigermassen koordinierte Politikantwort erhalten, d.h. expansive Geld- und Fiskalpolitik. Wir wissen grundsätzlich, was wir tun müssen, um eine eigentliche Deflation abzuwenden. Das Abwehrdispositiv der Regierungen gegen einen drohenden Kollaps des Bankensystems wird unserer Ansicht nach halten. Die Staaten realisieren, dass sie in einem Boot sitzen und sie werden auf Protektionismus verzichten (letzteres war während der Grossen Depression in den 30er Jahren nicht der Fall).

Die Zentralbanken stemmen sich mit aggressiven Zinssenkungen gegen eine Verschärfung des Konjunkturabschwungs. Sogar ein Nullzinsniveau scheint in diesem Marktumgfeld nicht abwegig. Wie weit wird die SNB ihr Zielband für den 3-Monats-Libor senken?

Die momentane Krise ist viel komplexer als diejenige 2001 – 03. Damals ging der Zielsatz für den 3-Monats Libor der SNB bis auf 0.35. Wir rechnen damit, dass die SNB den Zins weiter bis auf 0.25 senken wird.

Vielen Dank.


Dr. Willy Hautle, Chefökonom der ZKB.

Donnerstag, 27. November 2008

Norwegens Staatsfonds – Negative Performance im III. Quartal

Norwegens Staatsfonds (Government Pension Fund) hat im III. Quartal eine negative Wertentwicklung von 7,7% verbucht. Das ist das schlechteste Ergebnis in der Geschichte des norwegischen Sovereign Wealth Fund (SWF). Grund für die Minusperformance ist die dramatische Baisse an den globalen Aktienmärkten. Das Fondsvermögen ist deswegen Ende Oktober auf 311 Mrd. Dollar zurückgefallen. Das markiert das niedrigste Niveau seit April 2007.






wo/was?wie viel?
Amerika35%
EU56%
Asien9%
Aktien53%
Anleihen47%

Asset Allocation des GPF

Im III. Quartal verzeichnete der GPF, der zu den wenigen SWFs der Welt zählt, die überhaupt eine Performance veröffentlichen, einen Kapitalzufluss von insgesamt 21 Mrd. Dollar. Der GPF ist der zweitgrösste Pensionsfond der Welt (hinter Japan) und der zweitgrösste SWF der Welt (hinter ADIA).

US-Staatsanleihen: Renditen auf Rekordtief

Die Rendite der 10jährigen US-Staatsanleihe ist gestern auf 2,9731% gefallen. Das ist der niedrigste Stand seit Beginn der Datenaufzeichungen im Jahre 1962. Die Inflationserwartungen bilden sich angesicht des dramatischen Konjunkturabschwungs drastisch zurück. Zur Zeit liegen sie nur noch bei 0,38%. Noch im Sommer lagen die Erwartungen für die langfristige Teuerung in den USA bei mehr als 2,54%. Die Finanzmarktkrise spitzt sich zu. Die Marktteilnehmer richten sich auf das Deflationsszenario ein.


10 Y US-Treasury Graph: bloomberg.com

Die US-Notenbank (Fed) hat ihren Leitzins auf 1 Prozent gesenkt. Fed-Chef Ben Bernanke überflutet das Finanzsystem mit milliarden schweren Kreditprogrammen. Die Fed ist eigentlich mittlerweile zur Politik des „quantitative easing“ übergegangen. Das heisst, dass die amerikanischen Währungshüter versuchen, die Liquidität in der Wirtschaft systematisch zu erhöhen. Die Geldmenge wird ausgeweitet, indem die Fed im grossen Stil Wertpapiere am offenen Markt kauft.

Mittwoch, 26. November 2008

Credit Default Swaps (CDS) für US-Staatsanleihen klettern auf Rekordhoch

Die Risikoprämien der CDS auf US-Staatsanleihen kletterten heute auf ein Allzeit-Hoch. Nach der Bekanntgabe des TALF durch die US-Notenbank legten die CDS auf Treasuries um 6 Basispunkte auf 56 Basispunkte zu. Das ist ein Rekordstand. Vor dem Ausbruch der Kreditmarktkrise im Juli 2007 notierten die Risikoprämien für Kreditabsicherungen (CDS) auf 10jährige US-Staatsanleihen noch unter 2 Basispunkten. Die Marktteilnehmer befürchten nun, dass die Fed „zu viel Kreditrisiko“ übernimmt, indem sie forderungsbesicherte Anleihen von Fannie Mae und Freddie Mac am offenen Markt aufkauft.


Markit iTraxx Indices Graph: Markit

Die Risikoaufschläge für 5jährige Kontrakte auf Treasuries sind um 3 Basispunkte auf 50,5 gestiegen. Damit liegen sie höher als die CDS auf Staatsanleihen aus Deutschland, Finnland und Norwegen. Das ist ein Novum.

Die CDSs gelten Stimmungsbarometer am Derivatemarkt. Sie zeigen, wie viel die Absicherung einer Forderung gegen die Firma XY (hier z.B. das US-Schatzamt) kostet.

Der Markit iTraxx Europe Index, der 125 europäische Unternehmen mit Anlagequalität (investment-grade) erfasst, tendierten heute laut Bloomberg bei 168 Basispunkten unverändert. Die CDS für den Markit iTraxx Crossover Index, der 50 Unternehmen mit geringer Bonität umfasst, legten hingegen um 2 Basispunkte auf 877 Basispunkte zu.

China: Zentralbank senkt Leitzinsen zum vierten Mal seit September

Die chinesische Zentralbank hat heute im Bann der anhaltenden Finanzmarktkrise die Leitzinsen zum vierten Mal seit Mitte September gesenkt, um die Wirtschaft anzukurbeln. Der Aktien Index CSI 300 hat in den vergangenen vier Tagen 6,1% an Wert verloren.




ChinaZinssätze
Einlagen (1 year borrowing rate)2,52%
Ausleihungen (1 year lending rate)5,58%
Mindestreservesatz16,00%


Der Satz für Ausleihungen (1 year lending rate) wurde um 108 Basispunkte auf 5,58% reduziert. Auch der Satz für Einlagen (1 year borrowing rate) wurde um denselben Prozentsatz auf 2,52% zurückgenommen. Der Mindestreservesatz wurde von bisher 17% auf 16% gesenkt. Dieser Schritt ist gültig ab 5. Dezember.


Shanghai Composite Graph: finance.yahoo.com

Das Wirtschaftsbild Chinas hat sich in den vergangenen vier Wochen erheblich verschlechtert. Die Weltbank hat neulich ihre Wachstumsprognose für 2009 von 9,2% auf 7,5% revidiert. Chinas Wirtschaft wuchs im III. Quartal 9%. Das ist die niedrigste BIP-Wachstumsrate seit 5 Jahren. Die chinesiche Regierung rechnet für dieses Jahr mit einer Wachstumsrate von 8%. Das liest sich für chinesische Verhältnisse wie eine Rezession. China leistet den grössten Beitrag zum weltweiten Wirtschaftswachstum.

1 $ = 6,8287 Yuan.

De-Leveraging verstärkt Debt-Deflation

Die Inflation war im Sommer noch das Problem Nummer eins. Inzwischen ist die Wirtschaft mit einer neuen Realität konfrontiert: Deflation. Das heisst ein anhaltender Rückgang des Preisniveaus. Die Verbraucher reduzieren ihre Ausgaben radikal, da sie mit einem anhaltenden Preisverfall rechnen. Das schmälert Unternehmensgewinne. Die Produktion geht zurück. Stellen werden abgebaut. Die Wirtschaft schrumpft. Was ist aber viel schlimmer als Deflation? Debt-Deflation.


Die Unternehmen sind seit geraumer Zeit dran, die kreditfinanzierten Positionen zu bereinigen (de-leveraging). Die staatliche Behörde für Einlagensicherung (FDIC) hat gestern ihre aktuelle „watch list“ veröffentlicht. Die Anzahl der Banken, die als gefährdet gelten, stieg demnach von 117 auf 171. Die Vermögenswerte der problematischen Geldhäuser hat indes von 78,3 Mrd. Dollar auf 115,6 Mrd. Dollar zugenommen. Das bedeutet, dass der Fäulnisprozess anhält und die Debt-Deflation sich ausweitet.

Bailout Statistik: 8'500 Mrd. US-Dollar

Die US-Notenbank (Fed) hat gestern ihr Fazilitätsprogramm erheblich ausgeweitet. Mit der neuen Kreditlinie (Term Asset-Backed Securities Loan Facility, TALF) pumpt sie 800 Mrd. Dollar in den notleidenden Verbraucher- und Immobilienmarkt. Die Fed will mit dem Kauf von Hypotheken- und ABS-Papieren die Kreditvergabe für Konsum und Immobilien wiederbeleben.

Seit dem Ausbruch der Krise flutet die Fed die Märkte mit milliardenschweren Kreditprogrammen. Laut Bloomberg beläuft sich die Summe mitterweile insgesamt auf rund 8'500 Mrd. Dollar. Nach Schätzungen von Barry Ritholtz dürfte sich die Gesamtsumme der Unterstützungsmassnahmen auf 10'000 Mrd. Dollar Ende 2010 erhöhen.

Credit Recovery Swaps (CRS): Definition

Ein CRS ist ein Finanzinstrument, welches eine Vereinbarung zwischen zwei Vertragspartnern (Kontrahenten) ermöglicht, eine real recovery rate (wann immer dies auch vermittelt wird) mit einer festen recovery rate auszutaschen (swap). Es geht um eine Wette über die Höhe des Verlustes bei Ausfall (default) einer Anleihe. Beispielsweise bedeutet eine Recovery Rate (Rückzahlungsquote) von 40%, dass im Falle eines Defaults 60% des Nominalwertes verloren geht.


Recovery Rate ist laut John C. Hull ein Betrag, der bei Zahlungsausfall als Prozentzahl des ausstehenden Anspruchs wieder eingebracht werden kann. Mit anderen Worten handelt es sich dabei um eine Rückzahlungsquote bei Insolvenz (Credit Event).

CRSs werden manchmal auch „Default Recovery Swaps“ genannt. Im Grunde genommen ist es ein Swapgeschäft zur Absicherung eines anderen Swapgeschäfts. Als Referenzwert gelten Anleihen. Zur Zeit werden CRS auf Anleihen von rund 70 Unternehmen getraded. Das Marktvolumen beträgt ca. 10 Mrd. Dollar. Im Vergleich: CDS-Markt 47'000 Mrd. Dollar. Die CRS-Kontrakte (recovery locks) werden i.d.R. von Verkäufer (wie Hedge Funds, Banken und Versicherungsgesellschaften) der Credit Default Swaps (CDS) als Sicherung gekauft. Da die Anzahl der Defaults in Folge der zur Zeit anrollenden Kreditmarktkrise weiter ansteigen dürfte, besitzt der CRS-Markt ein gewisses Wachstumspotenzial.

Die Grundidee ist, dass ein CRS-Käufer einverstanden ist, einen im voraus bestimmten festen Satz dafür auszutauschen, was der Besitzer der Anleihe nach dem Credit Event vom CRS-Verkäufer bekommt. Das bedeutet, dass der CRS-Verkäufer gewinnt, wenn die aktuelle recovery rate niedriger ist als der vereinbarte Satz (Strike Price). Wenn die aktuelle recovery rate höher ist als der Strike Preis, dann gewinnt der CRS-Käufer. Ein von Bloomberg dargelegtes Beispiel: Der CRS-Käufer (long in CRS) ist einverstanden, vom CRS-Verkäufer (short in CRS) eine default-Anleihe zum Strike Preis von 40% zu kaufen. Ein Gewinn wird sich daraus für ihn nur dann ergeben, wenn die aktuelle recovery rate höher liegt als der Strike Preis. Für den CRS-Verkäufer gilt das Gegenteil. Wenn ein CDS-Verkäufer drei Tage vor der Lehman-Pleite eine CRS gekauft hat, um eine 20%ige recovery rate auf Lehman-Anleihen abzusichern, wird er nach der Abwicklung 11,375 Cents je Dollar bekommen haben anstelle von 8,625 Cents je Dollar, der tatsächlichen recovery rate. Denn 20-8,625 = 11,375$. Recovery Swaps werden derzeit laut FT Alphaville wegen der breiten bid-offer-Spreads nicht gerade stark gehandelt.

Dienstag, 25. November 2008

TALF: Term Asset-Backed Securities Loan Facility

Die US-Notenbank (Fed) hat heute ein neues Programm im Volumen von insgesamt 200 Mrd. Dollar angekündigt. Es handelt sich dabei um eine neue Fazilität (Kreditlinie), um den Kreditbedarf der Haushalte und Kleinunternehmen (small businesses) zu fördern. Die Fed will damit die Ausgabe von Asset-Backed Securities (ABS), welche mit Studentendarlehen, Autokrediten, Kreditkartendarlehen und Darlehen von SBA (small business administration) unterlegt sind, stützen.

Mit diesem 200 Mrd. Dollar schweren Hilfspaket reagiert die Fed auf die Konsumnachfrage, die infolge des Wirtschaftsabschwungs kollabiert ist. Die Privathaushalte halten sich zurück, da ihr Vermögen in Aktien und in Immobilien drastisch gesunken ist. Inzwischen ist die Wirtschaft mit einer neuen Realität konfrontiert: Deflation. Das heisst ein anhaltender Rückgang des Preisniveaus. Im Oktober verbuchte der amerikanische Verbraucherpreisindex einen starken Rückgang von einem Prozent gegenüber dem Vormonat. In solch einem Marktumfeld reduzieren Verbraucher ihre Ausgaben abrupt, weil sie damit rechnen, dass die Preise weiter zurückfallen würden. Damit beschleunigt sich aber der Nachfragerückgang.

Montag, 24. November 2008

Quantitative Easing

Ein geldpolitisches Instrument, welches von der japanischen Notenbank (Bank of Japan, BoJ) zu Beginn des Jahres 2000 eingesetzt wurde, um die Deflation zu bekämpfen. Die BoJ hat die Leitzinsen seit Ende 1999 so nah wie möglich gegen die null Prozent Linie gesenkt. Um Liquiditätsengpässe zu überwinden, haben die japanischen Währungshüter zudem diverse Unterstützungsmassnahmen getroffen, indem sie beispielsweise Staatsanleihen, ABS und Commercial Papers am Markt gekauft haben. Durch derartige Transaktionen nahm jedoch die Bilanzsumme der BoJ bis auf 30% des Bruttoinlandsproduktes (BIP) zu.

Zur Zeit erlebt die Welt die schwerste Rezession seit Jahrzehnten. Die US-Notenbank (Fed) hat dabei die Rolle als „lender of last resort“ für die Weltwirtschaft übernommen. Die Fed hat zu diesem Zweck mit mehr als ein Dutzend ausländischen Zentralbanken „Devisen-Swap“-Linien abgeschlossen. Auf diese Weise wird es Amtskollegen aus dem Euroland, Grossbritannien und Japan erlaubt, gegen eigene Landeswährung Dollar bei der Fed zu beziehen. Die US-Notenbank hat zudem auch mit Brasilien, Mexico, Südkorea und Singapure eine Devisen-Swap-Linie im Volumen von 30 Mrd. Dollar vereinbart, um diesen Ländern den Zugang zu Dollar-Liquidität zu erleichtern. Fed Vice-Chairman Donald Kohn sagte am Mittwoch, dass das Deflationsrisiko in den USA im Vergleich zu vergangenen Monaten grösser geworden ist. Die Fed müsse daher mit ihrer Geldpolitik so aggressiv wie möglich reagieren.

Sonntag, 23. November 2008

Weltwirtschaftskrise 2.0

Die Aktienpreise befinden sich weltweit im freien Fall. Ein Ende der Baisse ist nicht in Sicht. Der Ölpreis hat sich seit Jahresbeginn halbiert und notiert wieder unter 50 Dollar je Fass. Der Goldpreis (Inflationsschutz) purzelt ab. Vor allem aber sinken die Finanzwerte fast täglich auf langjährige Tiefstände. Angesichts der schweren Rezession wächst die Angst vor weiteren Kreditausfällen bei Banken. Unternehmen sind heute hoch verschuldet. Die Banken versuchen mitten im Abschwung (debt deflation), sich zu rekapitalisieren.


US-Dollar/Euro Wechselkurs
Graph: St.Louis Fed

Die Finanzinstitute sind seit dem Sommer dran, ihre Schulden abzubauen (deleveraging), indem sie Vermögenswerte verkaufen. Das drückt jedoch auf die Asset-Preise. Sinkende Preise verschlechtern zudem die Finanzkraft der Banken (paradox of deleveraging). Die Abschreibungen belaufen sich mittlerweile auf 1'000 Mrd. Dollar. Nouriel Roubini erwartet eine Verdopplung dieser Zahl, da die Häuserpreise um weitere 15 bis 20% fallen dürften. Am Kreditmarkt schiessen die Spreads durch die Decke.

Der Deleveraging-Prozess verlagert sich aber nun in den non-financial und den Privat-Sektor. Die Häuser, die man mit Kredit gekauft hat, sind indes deutlich weniger wert als der dafür aufgenommene Kredit (deflation in asset prices). Ein gewaltiger Leveraging-Zyklus schliesst sich mit voller Wucht. Damit gehen in erster Linie eine ausserordentliche Konjunkturabkühlung und ein historischer Anstieg der Arbeitslosigkeit einher. Für Unternehmen steigen ferner die realen Kapitalkosten, weil erstens die Risikospreads zunehmen, und zweitens die Inflationserwartungen zurückgehen. Das ist wiederum die Folge einer um sich greifenden Deflation. Die Leitzinsen pendeln um die Nulllinie. Das bedeutet, dass die Wirtschaft in einer Liquiditätsfalle steckt. Die Geldpolitik ist also nicht mehr effektiv. Nur ein gezielter Einsatz der Fiskalpolitik kann die Märkte und Menschen vor einer langanhaltenden Depression schützen.

Samstag, 22. November 2008

Deflation erhöht Schuldenlast – Unternehmensanleihen gefährdet

Auf der einen Seite steht der hohe Refinanzierungsbedarf der Unternehmen. Auf der anderen Seite bocken die Banken mit ihrer restriktiven Kreditvergabe. Die fatale Kombination aus Rezession und Kreditklemme treibt aber Unternehmen in die Insolvenz. Die Ratingagenturen rechnen mit einer Verdreifachung der Ausfallraten im Bereich der spekulativen Anleihen innerhalb der kommenden 12 Monate. Die Ausfallrate dürfte von derzeit 2,8% auf 4,3% zum Jahresende steigen, erwartet Moody’s.


Renditedifferenz steigt und steigt: Merrill Lynch High Yield Bond Index
Graph: investinginbonds.com

Die Spreads für Investment-grade Unternehmensanleihen kletterte gestern von 588 Basispunkten in der vergangenen Woche auf 622 Basispunkte. Im Sommer lag der Aufschlag noch bei rund 250 Basispunkten. Die Spreads für speculative-grade Unternehmensanleihen legte gestern laut Merrill Lynch US High Yield Master Index um 87 Basispunkte auf einen Rekordwert von 1'948 Basispunkten zu.

Die Weltwirtschaft befindet sich in einem synchronen Abschwung. Die letzte Rezession, die durchaus als mild bezeichnet werden kann, hat im Jahre 2001 stattgefunden und acht Monate gedauert. Diesmal gesellt sich der Konjunkturverlangsamung aber auch Deflation. Die Konsumentenpreise sind in den USA um 1,0% gefallen. Zudem steckt die Wirtschaft in einer Liquiditätsfalle. Das heisst, dass die Leitzinsen um die Nulllinie tendieren und folglich die Geldpolitik ineffektiv wird. Die Breakeven-Rates sind bereits ins Negative gerutscht. Weil nicht nur die Risikospreads steigen, sondern auch die Inflationserwartungen zurückgehen (Deflation), nehmen die realen Kapitalkosten für Unternehmen rasch zu. Das heisst, dass v.a. Unternehmen mit hohen Schulden (Debt-Deflation) mit dem Rücken zur Wand stehen. Die Notenbanken müssen nun alles unternehmen, um eine Verlängerung der Deflation zu verhindern. Ansonsten würde ein anhaltender Preisverfall auf dem privaten Verbrauch lasten, die Unternehmensgewinne schmälern, Investitionen verdrängen, Einkommen schrumpfen lassen, die Arbeitslosigkeit erhöhen und die Schuldenlast weiter steigern lassen.

Geldmarkt: Von Normalisierung noch weit entfernt

TED-Spread: 2,1474%,
(Jahreshoch: 4,64% im Okt.),
Im lfr. Durchschnitt (5 J): 0,31%.

LIBOR-OIS-Spread: 1,6990%,
(Jahreshoch: 3,640% im Okt.),
Im lfr. Durchschnitt (5 J): 0,11%.


TED-Spread Graph bloomberg.com

Der TED-Spread ist der Aufschlag zwischen dem 3-Monats-Libor und der Rendite der 3-Monats-US-Schatzwechsel, der als verlässlicher Indikator für das Risikomass am Interbankenmarkt gilt.

Der Libor-OIS-Spread ist einer der meist beachteten Stressindikatoren am Geldmarkt zwischen den Banken.

Freitag, 21. November 2008

Financial Stocks: Time for Bottom Fishing?

The Bank shares are still not able to escape from the downward trend. The descent continues. The stock market value of the majority of financial assets is melted by two-thirds since the outbreak of the financial crisis.

There are currently no signs of even a technical counter-movement. The papers from the financial sector have rightly lost its appeal. Yields are imaginary, profitability is cosmetically, risks are covered by the new structured products disguises. It is now difficult to find a floor in the course development of the financial stocks.

Apart from the low price, there is currently no reason to buy bank shares. As long as the sector’s lack of transparency remains in force, it is advisable to keep away off this stocks.

Finanzwerte: Zeit für Bottom Fishing?

Die Bankaktien können sich dem Abwärtsstrudel nach wie vor nicht entziehen. Der Sinkflug hält an. Der Börsenwert ist bei der Mehrzahl der Finanzwerte seit dem Ausbruch der Krise um zwei Drittel geschmolzen. Es gibt derzeit nicht einmal Anzeichen für eine technische Gegenbewegung. Die Papiere aus dem Finanzsektor haben zu Recht an Attraktivität verloren. Erträge sind imaginär, Profitabilität ist kosmetisch, Risiken sind durch die neuen strukturierten Produkte verschleiert. Es ist nun schwer, einen Boden in der Kursentwicklung zu finden.


NYSE Financial: Graph swissquote.ch

Abgesehen von dem niedrigen Preis gibt es gegenwärtig keinen Anlass, Bankaktien zu kaufen. Solange es v.a. an Transparenz mangelt, ist es ratsam, sich davor zurückzuhalten.

Kernschmelze im Finanzsystem: Renditen auf Rekordtief

Die Lage an den globalen Aktienmärkten spitzt sich dramatisch zu. Die Angst vor einer schweren Rezession lässt Ölpreis (49,44$) abstürzen. Der Goldpreis (754$) setzt seine Talfahrt fort. Die Aktienkurse purzeln weiter ab. Die Renditen an den Anleihenmärkten verbuchen täglich neue historische Tiefstände. Die Breakeven-Rates sind ins Negative gerutscht.


3-Month Bill Graph: wsj.com

Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen ist gestern auf 3,02% gesunken. Das ist das niedrigste Niveau seit 1962. Auch die Rendite der 30-jährigen Treasuries ging zurück. Mit 3,46% markiert der Long-Bond den tiefsten Stand seit 1977. Die T-Bills mit einer Laufzeit von 90 Tagen ist auf 0,02% gestürzt. Das entspricht dem niedrigsten Wert seit 1941.

Die Breakeven-Rates, die die Differenz zwischen der Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen und der Rendite der sog. TIPS (inflationsgeschützte Staatsanleihen) messen, signalisieren, dass die US-Wirtschaft in den kommenden zwei Jahren mit Deflation konfrontiert ist. Die Breakeven-Rate für 2-jährige Treasuries notierte gestern minus 4,0%, die für 5-jährige minus 0,47%.

Die US-Notenbank (Fed) hat die Leitzinsen innert 14 Monaten von 4,25% auf 1,0% gesenkt, um die Wirtschaft anzukurbeln. Die Future Märkte in Chicago zeigen eine 62%ige Wahrscheinlichkeit dafür, dass die Fed den Leitzins am 16. Dezember um weitere 50 Basispunkte auf 0,50% senken wird.

Donnerstag, 20. November 2008

Euroland: Rezession erfasst Realwirtschaft

Der weltgrösste Chemiekonzern BASF hat gestern mitgeteilt, seine Produktion wegen sinkender Nachfrage zu drosseln. Das Unternehmen aus Ludwigshafen hat zugleich seine Gewinnprognose zum zweiten Mal in diesem Jahr gesenkt. Weltweit sind 20'000 von insgesamt 95'000 Mitarbeitern davon betroffen, teilte der Vorstandsvorsitzende Jürgen Hambrecht mit. 80 Anlagen werden stillgelegt.


BASF Aktienkursverlauf (1 J.)

Zugegeben war es bis Sommer nicht einfach, von einer waschechten Kreditklemme (exogene Kontraktion des Kreditangebots) im Euroland zu reden. Das Bild hat sich aber inzwischen grundlegend verändert. Im III. Quartal fiel der Neuzufluss von Krediten an Unternehmen im Euroland auf 334 Mrd. Euro zurück. Das ist laut RGE Monitor das niedrigste Niveau seit Oktober 2005. Dennoch verneinte EZB-Chef Jean-Claude Trichet am 6. November auf der Pressekonferenz die Frage, ob es im Euroland eine Kreditklemme gäbe.

Die EZB hat sich aus ideologischen Gründen lange Zeit gegen Zinssenkungen gestemmt. Die Krise ist im Sommer 2007 ausgebrochen. Von Anfang war das Hauptproblem die abnehmende globale Nachfrage. Die EZB glaubte hingegen, die Nachfrage drosseln zu müssen, um den Inflationsdruck zu dämpfen. Deshalb hat sie sogar die Dreistigkeit gehabt, die Leitzinsen im Euroraum tatsächlich zu erhöhen. Das war fatal. Weil dadurch die Kredit- und Einlagekonditionen der Geschäftsbanken mitten im Abschwung negativ beeinflusst wurden. Eine Erhöhung der Geldmartkzinsen vermindert die Nachfrage auf den Gütermärkten, weil die Investitionsnachfrage und die Konsumausgaben sinken.

Die restriktive Geldpolitik hat die Aufwertung des Wechselkurses von Euro zur Folge gehabt. Das hat sich negativ auf den Aussenbeitrag der Wirtschaft, aber auch auf das Wachstum und die Beschäftigung ausgewirkt. Die Zinssenkungen, die jetzt kommen, sind eindeutig zu spät. Sie verfolgen einzig das Ziel, den (gewaltigen) Schaden (Depression) in Grenzen zu halten. Grotesk ist, dass die EZB nun versucht, für die Rezession die Zuspitzung der Finanzmarktkrise verantwortlich zu zeichnen. Ganz im Gegenteil: Die EZB hat selbst zur Verschärfung der Krise wesentlich beigetragen. Die Erhöhung der Zinsen (im Sommer 2008) hat die Wertverluste am Vermögensmarkt beschleunigt.

Schweizer Zinsmarkt: Negative Rendite

Auch in der Schweiz ist die Realverzinsung negativ.

Der 3-Monats-Libor: 1,94%,
Die Rendite der Bundesobligationen (10 J.): 2,38%,
Die Inflation: 2,60%.


CH Zinsmarkt Graph SNB
rot: repo o/n, grün: 3-Monats-Libor, blau: Rendite der Bundesobligationen

Die SNB geht aber davon aus, dass die Inflation bereits vor dem Jahresende unter 2% fällt.

Schweizer Nationalbank senkt Leitzins – Angst vor Depression steigt

Die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat heute das Zielband für den 3-Monats-Libor mit sofortiger Wirkung um 100 Basispunkte (1,0%) auf 0,5%-1,0% gesenkt. Die SNB will den CHF-Geldmarkt „grosszügig und flexibel“ versorgen. Die Schweizer Währungshüter rechnen damit, dass die Inflation bereits vor dem Jahresende unter 2% fällt.


Schweizer Aktien Index SMI

Das war die 3. Zinssenkung seit Oktober. Der Entscheid wurde heute ausserterminlich gefällt. Die internationale Konjunkturlage habe sich deutlich verschlechtert, so die SNB. Das Risiko eines markanten Rückgangs der wirtschaftlichen Entwicklung in der Schweiz habe sich dadurch erhöht.

Die Angst vor einer anhaltenden Depression versetzt Investoren indes in Panik. Die Talfahrt an der Schweizer Börse setzt sich fort. Der Schweizer Aktienindex SMI ist auf 5-Jahrestief gesunken. Der Schweizer Franken ist mit 1,2187 gegenüber dem Dollar auf das tiefste Niveau seit August 2007 gefallen.

Breakeven Rates negativ – Pure Deflation

Seit der Bekanntgabe der aktuellen Inflationszahlen gestern ist die Deflation in den USA nun amtlich. Die Lebenshaltungskosten sind im Oktober im Vergleich zum Vormonat um 0,1% gesunken. Das gab’s zuletzt 1947. Auch die Kernrate Konsumentenpreise ist erstmals seit 1982 im Monatsvergleich um 0,1% gefallen.


Inflation Indexed Treasury (10y)

Die Breakeven Rates notieren jetzt unter historischen Tiefs. Die TIPS Spreads für US-Staatsanleihen mit einer Laufzeit von 10 Jahren sind unter die Marke von 1 Prozent gesunken, nachdem sie zunächst in den Negativbereich gerutscht sind. Die Breakeven Rates tendieren am kurzen Ende (Laufzeit 5 Jahre: Minus 0,31%) bereits negativ. Für diese Entwicklung ist nicht alleine die Flucht in sichere US-Treasuries („flight to quality“) verantwortlich. Vielmehr handelt es sich dabei um das klare Anzeichen der puren Deflation.




YearUS-TreasuryInflation indexed TreasuryBreak-even Rate
5y2,02%2,33%-0,31%
10y3,28%2,85%0,43%
30y3,88%2,68%1,20%

Aus dem Sitzungsprotokoll der US-Notenbank (Fed) geht hervor, dass die Währungshüter trotz der jüngsten Zinslockerungen mit anhaltender Konjunkturabschwächung rechnen. Fed-Chef Ben Bernanke erwägt weitere Zinssenkungen. Die Anleihenmärkte signalisieren nun mit dem Rückgang der Renditen und Breakeven-Rates ins Negative die kombinierten Effekte der Schrumpfung der Wirtschaft und der Erwartung weiterer Zinssenkungen durch die Fed.

Mittwoch, 19. November 2008

Türkische Zentralbank senkt Leitzinsen

Die Türkische Zentralbank (CBT) hat heute ihren Tagesgeldeinlagensatz (overnight borrowing rate) von 16,75% auf 16,25% gesenkt. Auch der Tagesgeldausleihsatz (overnight lending rate) wurde von 19,75% auf 18,75% reduziert.



Tagesgeld (overnight)in %
Einlagensatz16,25%
Ausleihsatz18,75%


US-Dollar/TRY: 1,7236
Euro/TRY: 2,1683
CHF/TRY: 1,4225

Kreditmarkt: Deflation rollt mit voller Wucht

Die amerikanische Notenbank (Fed) hat am 29. Oktober ihren Leitzins um 50 Basispunkte auf 1,0% gesenkt. So niedrig war der Zins in den USA zuletzt vor mehr als vier Jahren. Fed-Chef Ben Bernanke hatte den Schritt mit dem Hinweis auf eine merkliche Konjunkturabschwächung begründet. Seitdem tendiert die effektive Fed Funds Rate im Durchschnitt 0,29 Prozent. Am 17. November betrug sie 0,37 Prozent. Die Lücke zwischen dem Leitzins (Fed Funds Rate) und der effektiven Fed Funds Rate bedeutet, dass 1) die Future Märkte für die künftige Geldpolitik weniger aussagefähig geworden sind als gewohnt. 2) Das Instrument „Zins“ für die Geldpolitik der Fed irrelevant wird.


The effective Fed Funds Rate

Die Überschussreserven (excess reserves) sind inzwischen durch die Decke geschossen. Guthaben der Geschäftsbanken, die über das Soll der Mindestreserve hinausgehen, belaufen sich mittlerweile laut Bloomberg auf 363,6 Mrd. Dollar. Das bedeutet, dass sie grösser geworden sind als der Fed Funds Market (250 Mrd. Dollar), wo sich Banken einander über Nacht Geldmarktkredite gewähren.


Excess Reserves
Fazit: Die Bemühungen der Fed, die Kreditmärkte zum Auftauen zu bringen, halten an. Die Banken bleiben aber hartnäckig. Geschäftsbanken sehen noch keinen Anlass zur Wiederaufnahme der Kreditvergabe. Das ist Depression.

US-Inflationszahlen: Deflation greift um sich

Die Inflationszahlen in den USA purzeln ab. Die Lebenshaltungskosten sind im Oktober um 1,0% im Vergleich zum Vormonat gesunken. Das gab’s zuletzt 61 Jahre zuvor. Auch die Kernrate Konsumentenpreise ist gefallen (-0,1% auf Monatsbasis), und zwar zum ersten Mal seit 1982.






US-InflationsdatenOktobery-o-y
Verbraucherpreise (CPI)-1,0%3,70%
Kernrate-0,1%2,2%
Erzeugerpreise (PPI)-2,8%5,2%
Kernrate0,4%4,4%


Die Zahlen belegen die Sorgen vor Deflation. Das bedeutet ein anhaltender Verfall der Konsumentenpreise. Deflation ist ein Hororszenario. Weil sie viel schwieriger zu bekämpfen ist als die Inflation.

Dienstag, 18. November 2008

Devisenmarkt: Das britische Pfund - Abwertungsspirale

Die britische Währung hat sich seit Jahresbeginn gegenüber dem US-Dollar um 25% abgewertet. Das Pfund ist ferner gegen den Euro um 15% eingebrochen. Seit dem Ausbruch der Finanzkrise im Sommer hat die Abwertung des britischen Pfunds dramatische Ausmasse angenommen. Der Wechselkurs gegen den Dollar ist auf ein 6,5 Jahrestief gestürzt (GBP/USD: 0,7925). Die Bank von England (BoE) hat vor rund 10 Tagen den Leitzins unerwartet deutlich um 150 Basispunkte (d.h. 1,50 Prozent) von 4,5 auf 3% gesenkt. Das Zinsniveau in Grossbritannien liegt damit zum ersten Mal unter das Zinsniveau im Euro-Raum. Die britischen Währungshüter haben weitere Zinssenkungen signalisiert.


Wechselkurs GBP/USD

Seit dem Austritt aus dem Europäischen Wechselkurssystem (EWS) 1992 bleibt London der Europäischen Währungsunion fern. Die Wirtschafts- und Kreditkrise macht sich indes auch in Grossbritannien bemerkbar. Der Boom im Immobilienmarkt ist vorbei. Die Spekulationsblase am britischen Häusermarkt ist geplatzt. Vor allem Finanzunternehmen leiden unter massiven Verlusten. Die Wirtschaft ist im III. Quartal um 0,5% geschrumpft. Die Arbeitslosenquote ist auf das höchste Niveau seit 16 Jahren geklettert. Die Verbraucherpreise sind im Oktober um 0,2% gefallen. Das ist der erste Rückgang seit 2001. Im Vergleich zum Vorjahr verteuerte sich die Lebenshaltung um 4,5%. Die Inflationsrate ist damit auf das niedrigste Niveau seit 1997 gesunken. Die Zentralbank scheint die kompetitive Abwertung tolerieren zu wollen. Der Abwertungsdruck auf die britische Währung dürfte unter diesen Umständen noch anhalten.

Aktienmarkt: Wie billig ist billig?

Gemessen am KGV (Kursgewinn-Verhältnis) mögen Aktien derzeit günstig erscheinen. Die geschätzten Daten beruhen aber auf Gewinnschätzungen (90$ je Aktie für S&P-500 Index), die vollkommen unrealistisch sind. Wie die gerade zu Ende gegangene Berichtssaison für das III. Quartal gezeigt hat, fielen die Geschäftsausblicke der Unternehmen ziemlich düster aus. Es ist in diesem Marktumfeld schlicht illusorisch, adäquate Gewinnschätzungen (EPS: Earnings per Share) zu publizieren. Daher macht es es auch nicht viel Sinn, nach attraktiven Einzelwerten Ausschau zu halten. Der Welt droht die längste Rezession der Geschichte.






Kriterium ($)Performance (y-t-d)
Treasuries6,6%
Unternehmensanleihen-11%
TIPS-4,6%
Aktien S&P-500-40,5%
Wechselkurs12,7%


Die Ausverkaufsstimmung an den Börsen hält an. Wer aber verkauft noch? Die Fonds, v.a. Hedge Fonds (Stichwort: Zwangsliquidation). Anleger fliehen scharenweise aus Fonds. Der Markt erlebt derzeit einen schmerzhaften De-Leveraging-Prozess (Auflösung der kreditfinanzierten Positionen), der seit Ende September im Gang ist.






Kriterium(€)Performance (y-t-d)
Staatsanleihen6,1%
Unternehmensanleihen-5%
Inflation Linked Bonds5%
Aktien DAX-41,6%
Wechselkurs-12,3%

Montag, 17. November 2008

Rezession: Produktionslücke - Konjunkturpaket

Die Weltwirtschaft ist in eine Rezession gerutscht. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) geht in jedem betroffenen Land zurück. Ohne fiskalpolitische Stützungsmassnahmen wird das reale BIP unter Potenzialwachstum fallen. Normalerweise würden Zentralbanken mit Zinssenkungen darauf reagieren. In den USA beträgt der Leitzins aber bereits 1,0 Prozent. Das heisst, dass die amerikanische Notenbank (Fed) nicht mehr über viel Spielraum verfügt. Die Geldpolitik ist m.a.W. nicht effektiv. Was ist zu tun? Ein Konjunkturpaket muss geschnürt werden. Aber in welchem Ausmass?


US real GDP % change from year ago

Potenzialwachstum ist das maximal mögliche Wachstum in einer Volkswirtschaft. Die Bestimmung des Potenzialwachstums ist für die Geldpolitik sehr wichtig. Um einschätzen zu können, ob in einer Vokswirtschaft Überhitzungs- und/oder Deflationsgefahr besteht, wird das tatsächlich erzielte Wirtschaftswachstum mit dem Potenzialwachstum in Beziehung gesetzt. Mit Hilfe des Potenzialwachstums wird v.a. die Produktionslücke („Output Gap“) geschätzt. Das Potenzialwachstum wird bestimmt durch Arbeitsangebot, Produktivität und Kapitaleinsatz.

Wird die Fiskalpolitik zu expansiv, kann die Zentralbank die Zinsen wieder straffen. Wird sie hingegen zu restriktiv, kann die Geldpolitik nicht mehr viel richten, da die Zinsen bereits um die Nulllinie pendeln. Daher kann die Fiskalpolitik etwas „kühn“, d.h. grosszügig gestaltet werden, findet Paul Krugman, Träger des Wirtschaftsnobelpreises 2008. Krugman berechnet aufgrund des „Okun-Gesetzes“, wie gross das Konjunkturpaket sein soll. Die Okun-Regel, die als Faustregel für die US-Wirtschaft gilt, beschreibt die Korrelation zwischen Produktionswachstum und Arbeitslosigkeit. Ist das effektive Wirtschaftswachstum niedriger als das Potenzialwachstum, steigt die Arbeitslosigkeit. Steigt die Arbeitslosigkeit über 5 Prozent, bedeutet jeder zusätzlicher Prozentpunkt über diese Rate 2 Prozent Produktionslücke („Output Gap“). Die Mehrzahl der Volkswirte rechnet zur Zeit mit einem kräftigen Anstieg der Arbeitslosigkeit auf 8 bis 8,5 Prozent. Das würde eine Produktionslücke von 7% bedeuten. Geht man von einem Multiplikator von zwei aus, müsste das Stimuluspaket mind. 4% des BIP betragen. Das heisst m.a.W. rund 600 Mrd. Dollar. Aus diesem Grund fordert Krugman, dass die US-Administration Gelder in dieser Grössenordnung zur Verfügung stellen sollte, um die Wirtschaft fiskalpolitisch zu stimulieren.

Japan: Der zweite Rückgang in einem Quartal

Die japanische Wirtschaft steckt nach offiziellen Angaben von heute erstmals seit 7 Jahren in einer Rezession. Die Situation könne sich verschlechtern, sagte Wirtschaftsminister. Das Bruttoinslandsprodukt (BIP) ist im abgelaufenen Quartal annualisiert 0,4% gesunken. Die zweitgrösste Volkswirtschaft der Welt schrumpfte von Juli bis September im Vergleich zum II. Quartal um 0,1%. Von April bis Juni verzeichnete das BIP einen Rückgang von 0,9% im Vergleich zum I. Quartal.


Nikkei Index Graph: yahoo.com

Der Leistungsbilanzüberschuss ist im September gegenüber dem Vergleichszeitraum des Vorjahres um rund 49% auf 1,49 Billionen Yen (ca. 15,3 Mrd. Dollar) gesunken. Damit entwickelte sich der Überschuss der Leistungsbilanz der 7. Monat in Folge rückläufig. Grund: Nachfrageschwäche aus dem Ausland. Unter der flauen Weltwirtschaft leiden v.a. Exporteure. Das Konsumentenvertrauen ist auf ein Rekordtief gefallen. Das ist der niedrigste Stand seit 1982, seit Beginn der Datenerfassung.

Sonntag, 16. November 2008

Rezession: Definition

Nach Definition der Wirtschaftsexperten der NBER (National Bureau of Economic Research, eine private, überparteiliche Nonprofit-Forschungsorganisation) bedeutet zwei Quartale in Folge mit Negativwachstum eine Rezession. Der gegenwärtige NBER-Vorsitzende ist der US-Ökonom Martin S. Feldstein.


US-Recession Graph: St. Louis Fed

Die letzte Rezession fand 2001 statt und dauerte von März bis November. Die Arbeitslosigkeit stieg kumuliert auf 5 Millionen und hielt bis August 2003 an. Experten nannten diese Zeitperiode „jobless recovery“.

Freitag, 14. November 2008

Depression: Leitzinsen pendeln um Nulllinie

Die amerikanische Arbeitslosenquote ist im Oktober auf 6,5% gestiegen. Das entspricht dem höchsten Stand seit 14 Jahren. Volkswirte rechnen mit einem Anstieg dieses Wertes auf 8,0%. Die Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe sind am Donnerstag auf 32'000 auf 516'000 geklettert.


US-Arbeitslosigkeit Source: St Louis Fed

Der grösste Zuwachs seit September 2001 wird die Konsumausgaben dämpfen. Der Rückgang des privaten Verbrauchs wird Unternehmen veranlassen, Investitionspläne zu streichen. Die drastische Abkühlung der Konjunktur wird zu mehr Entlassungen v.a. in der Einzelhandelsbranche führen. Die Wirtschaft wird schrumpfen. Eine Abwärtsspirale ist im Gang. „Ich erwarte keine andere Great Depression“ schreibt Paul Krugman in seiner Kolumne in The New York Times. Er betrachtet aber das gegenwärtige Marktumfeld als „Depression“.

Welche Wirtschaftspolitik empfiehlt sich in diesem Marktumfeld? Die Zentralbank kann die Leitzinsen senken. Die Zinsen sind aber bereits niedrig. Die Fed Funds Rate beträgt 1,0 Prozent. Die effektive Fed Funds Rate ist sogar am vergangenen Donnerstag auf 0,23% gestürzt. Heute schwankt sie zwischen 0,23 und 0,30%. Das bedeutet erstens, dass der Leitzins ausgespielt hat. Zweitens gibt es aus Sicht der Anleger keinen Unterschied, ob man Anleihen kauft oder Barmittel beibehält. Das heisst „Liquiditätsfalle“. Die real Zinsen werden steigen. Für die Geldmarkt-Fonds wird aber es praktisch unmöglich, auf dem niedrigen nominal Zinsniveau kostendeckend Geld zu verwalten und eine angemessene Rendite zu bieten.


Effective Fed Funds Rate Source: St Louis Fed

Fazit: Die anrollende Weltwirtschaftskrise bedarf eines kreditfinanzierten Konjunkturprogramms a la Keynes.

The Dismal Science

Buchbesprechung*:

Stephen A. Marglin: The Dismal Science. How Thinking Like an Economist Undermines Community. Harvard University Press, Cambridge, Massachusetts, London 2008.


Die Abwahl der GOP kennzeichnet zweifelsohne den Beginn einer neuen Ära. Barack Obama, der neugewählte US-Präsident steht vor einer historischen Herausforderung. Die Erwartungen sind enorm hoch. Die Ideologie des Marktfundamentalismus hat kläglich versagt. Das masslose Vertrauen in den Mechanismus des Marktes hat sich entlarvend aufgelöst. Die US-Wirtschaft steckt in einer tiefgreifenden Rezession. Die Notenbank (Fed) stemmt sich mit allen Mitteln dagegen, damit das Land nicht in eine langanhaltende Depression schlittert. Während der Regierungszeit der Bush-Administration ist das Wohlstands- und Einkommensgefälle in der Gesellschaft signifikant tiefer geworden. Die Gesellschaft wurde stets als Teil des Marktes betrachtet. Nun übernimmt Obama die Macht. Die Frage, die sich für ihn stellt, ist, was die Wirtschaft für die Gesellschaft tun kann. Die Märkte tendieren nämlich, sich selbst überlassen, nicht zum Gleichgewicht. Die Exzesse, die sich im Vorfeld der anrollenden Wirtschaftskrise entfaltet haben, belegen das. Die Bush-Administration hat in ökonomischer und sozialer Hinsicht einen gewaltigen Ruin hinterlassen.


Stephen A. Marglin, Walter S. Barker Professor an der Wirtschaftsfakultät der Harvard University vertritt in diesem zu Jahresbeginn vorgelegten Buch die These, dass der Markt den Menschen dienen soll, und nicht umgekehrt. Sich nur auf den Markt zu verlassen, würde den Zusammenhalt in der Gemeinschaft untergraben, so lautet sein Credo. Der grassierende Hyper-Individualismus, dessen Entwicklung zumindest seit Ronald Reagan in den USA und Margaret Thatcher in Grossbritannien politisch gepflegt wurde, zerstört die Familie und die Umwelt. In diesem Zusammenhang ist der Hurrikan Katrina in Erinnerung zu rufen. Der Hurrikan richtete im Grossraum New Orleans im August 2005 gewaltige Schäden an. Mehr als 1'800 Menschen kamen durch den Sturm und seine Folgen ums Leben. Ungefähr eine Million Menschen wurden aus dem Gebiet evakuiert. Die Bundesbehörde für den Katastrophenschutz, FEMA war nicht in der Lage, Hilfe zu leisten, weil die Bush-Regierung ihr Finanzmittel drastisch gekürzt hatte. Grund: Jeder soll damit selber fertigwerden. Der Markt sorgt schon für eine Lösung.

Das Buch ist provozierend, aber nicht dogmatisch. Marglin plädiert nicht für mehr Staat. Er verfolgt auch nicht das Ziel, die Gesellschaft gleichzuschalten. Er will die traditionell gewachsenen Regeln des menschlichen Zusammenlebens im Spannungsverhältnis zum Markt besser schützen. Schliesslich steht der Mensch im Mittelpunkt der Verfassung in allen zivilisierten Staaten Europas. In der Präambel der Schweizer Bundesverfassung heisst: „Die Stärke des Volkes misst sich am Wohl der Schwachen“. Der Autor verkennt die Effizienz von Marktlösungen nicht. Das gilt aber nur sachbezogen. Ein aktuelles, aber kontroverses Buch.

*erscheint in der Ausgabe von 209 vom 14. November 2008.

Cezmi Dispinar

Donnerstag, 13. November 2008

Blick auf Geldmarkt: TED-Spread und Libor-OIS-Spread

Der Kursrutsch an der Wall Street setzt sich fort. Der Dow Jones hat in den letzten drei Handelstagen rund 660 Punkte verloren. Der Nasdaq Index gab 9 Prozent ab.

Der Geldmarkt hat sich hingegen etwas entspannt. Aber es handelt sich dabei um einen sehr trägen Erholungsprozess.

Der TED-Spread notiert zur Zeit mit 1,9905% erstmals seit langem wieder unter der Marke von 2 Prozent. Am 10. Oktober war die Differenz zwischen der Rendite von Dollar 3-Monats-Libor und der Rendite von 3-Monats-T-Bills auf ein historisches Rekordhoch von 4,64% geklettert. Der TED-Spread betrug im Durchschnitt in den vergangenen fünf Jahren vor dem Ausbruch der Kreditmarktkrise 31 Basispunkte.


TED-Spread 1,9905%

Auch der Libor-OIS-Spread hat inzwischen etwas nachgelassen. Aktuell beträgt die Differenz zwischen dem Dollar 3-Monats-Libor und dem Dollar 3-Monats-Swapsatz 1,6425%, deutlich niedriger als der im Oktober marktierte Rekordstand von 3,640%. Der Libor-OIS-Spread notierte einen Tag vor der Bekanntgabe der Lehman-Pleite bei 87 Basispunkten, im Durchschnitt bei 11 Basispunkten in den fünf Jahren vor dem Ausbruch der aktuellen Finanzkrise.

Fazit: Die Spreads tendieren überdurchschnittlich hoch. Aber der Libor bildet sich zurück, da Marktteilnehmer mit weiteren Zinssenkungen durch die Notenbanken rechnen. Da aber die Banken sich untereinander nach wie vor nicht trauen, bleibt der Transmissionsmechanismus blockiert, sodass die Realwirtschaft noch keine positiven Effekte aus den Interventionen der Zentralbanken erfährt.

Deutschland in der Rezession – Erstmals seit fünf Jahren

Die deutsche Wirtschaft steckt erstmals seit 5 Jahren in der Rezession. Von Juli bis September schrumpfte die Wirtschaftsleistung um 0,5% zum Vorquartal. Das teilte das Statistische Bundesamt gestern mit. Damit sank das Bruttoinlandsprodukt (BIP) das zweite Quartal in Folge. Nach gängiger Definition bedeutet dies Rezession. Das gab’s zuletzt 2003.


DAX Performance seit Jahresbeginn: Minus 40,6%

Das BIP schrumpfte im II. Quartal mit 0,4% etwas weniger als ursprünglich angenommen. Zuvor war man von minus 0,5% ausgegangen.

Fazit: Die Unternehmen bauen ihre Lager auf. Die Exporte schwächen sich ab. Eine Erholung ist nicht in Sicht.

Mittwoch, 12. November 2008

Clearinghouse für CDS-Markt: US-Notenbank sucht nach Lösung

US-Notenbank (Fed) sucht angeblich nach einem Weg, um die Krise am unregulierten CDS-Markt beizulegen. Laut Bloomberg diskutiert die Fed zur Zeit mit der Börsenaufsichtsbehörde ( SEC), dem Schatzamt (Treasury) und der Regulierungsbehörde für die Future- und Optionsmärkte ( CFTC) über ein „memorandum of understanding“, um eine zentrale Gegenpartei (Clearing House) für den nicht-transparenten Derivatenmarkt zu schaffen.

Ein zentraler Kontrahent fehlt bisher am Credit Default Swap (CDS)-Markt, wo Kreditversicherungen ausserbörslich gehandelt werden. Die Depository Trust & Clearing Corp. (DTCC), die als zentrale Registrierungsstelle für CDS-Kontrakte agiert, übernimmt kein Gegenparteirisiko.

Dienstag, 11. November 2008

Credit Default Swaps (CDS): DTCC präsentiert statistische Daten

Vergangene Woche hat die Depository Trust & Clearing Corp. (DTCC) neue statistische Daten vorgelegt. Demnach haben CDS-Händler v.a. auf das Kreditrisiko von Italien, Spanien und Deutsche Bank gewettet. Der Umfang der ausstehenden CDS-Transaktionen auf Staaten, Unternehmen und Asset-Backed Securities (ABS) belaufe sich laut DTCC weltweit auf 33'600 Mrd. Dollar. Auf der Internetadresse www.dtcc.com werden Angaben zu den 1'000 wichtigsten Länder und Unternehmen veröffentlicht: CDS-Referenzwerte Italien: nom. Netto 22,6 Mrd. $, Spanien: nom. Netto 16,7 Mrd. $, Deutsche Bank: nom. Netto 12,5 Mrd. $ und die Türkei: nom. Netto 7,6 Mrd. $. Daraus lässt sich aber kein Ausfallrisiko ermitteln. Diese Zahlen zeigen nur auf, welche Summen die Versicherungsbieter aufbringen müssten, falls einer der Schuldner pleite gehen sollte.

Aus dem Bericht geht aber nicht hervor, wer als Versicherungsbieter (oder –nachfrager) fungiert und wie gross die einzelnen Positionen sind. Die DTCC, die als zentrale Registrierungsstelle für Credit Default Swaps (CDS) agiert, publizierte zum ersten Mal diese Daten auf Grund des zunehmenden Drucks in der Öffentlichkeit, dass der unregulierte und intransparente Kreditderivatemarkt die Kreditkrise verschärft hat. Die CDS-Kontrakte werden bilateral zumeist telefonisch, also nicht über eine Börse abgeschlossen. Es fehlt eine zentrale Gegenpartei (Clearing House). Die Terminbörsenbetreiber beabsichtigen daher im Sog der Zuspitzung der Kreditmarktkrise, einen zentralen Kontrahenten zu schaffen.

CDS-Kontrakte zeigen, wie viel die Absicherung einer Forderung gegen die Firma X oder das Land Y kostet? Die Risikoprämien für Kreditabsicherungen (CDS) gelten als Stimmungsbarometer am Derivatemarkt. Eine Art Rating, ja Qualitätsmerkmal. Der Versicherer verpflichtet sich gegen eine Gebühr den Versicherten zu bedienen, falls eine Anleihe ausfällt. Der Anleger (d.h. der Versicherte), der den Versicherungsschutz kauft, muss im Gegenzug im Falle eines Zahlungsausfalls die zugrundeliegende Anleihe an den Versicherer liefern.

Montag, 10. November 2008

Interview: Sven Reinecke, Uni St. Gallen

Prof. Dr. Sven Reinecke ist Dozent für Betriebswirtschaftslehre an der Universität St. Gallen (HSG) und Leiter des Kompetenzzentrums "Marketing Performance Management" am dortigen Institut für Marketing und Handel

Die Bahnhofstrasse blutet. Anleger sind wie traumatisiert. Sparer kommen sich verloren vor. Kundenzufriedenheit ist abhanden gekommen. Was lief in der Finanzbranche falsch?

Kundenzufriedenheit bedeutet, dass die Kundenerwartungen aus Sicht der Kunden deutlich übertroffen werden. Ein Problem ist sicherlich das Erwartungsmanagement - eine sichere Eigenkapitalrendite von 25 % ist einfach langfristig nicht realistisch. Ein "Overpromising" rächt sich immer dann, wenn die Ergebnisse überprüft werden können. Im Gegensatz beispielsweise zu Vertrauensleistungen wie bei Anwälten und Ärzten lässt sich ein Finanzergebnis überprüfen. Interessant ist aus Marketingsicht, dass Kunden sich - trotz aller Anstrengungen - nicht wirklich binden lassen, wie das Beispiel UBS zeigt.

Welches Marketing-Rettungspaket würden Sie vorschlagen?

Das wichtigste ist eine solide Grundleistung. Damit kann das Vertrauen in die Finanzmärkte allmählich wieder aufgebaut werden. Bis das Markenvertrauen in gewisse Grossbanken aber wieder aufgebaut ist, das wird noch Jahrzehnte dauern - leider.

Warum gibt es im Bankensektor einen Zielkonflikt zwischen Entschädigungspolitik (Bonus) und Öffentlichkeitsarbeit (PR)?

Ein Grundproblem ist, dass im Private Banking die Kunden eher Beziehungen zu den Anlageberater als zu den Banken aufgebaut haben. Persönliche Beziehungen sind viel stärker als jene zu anonymen Organisationen. Um die besten Kunden zu binden, versucht man daher, die besten Mitarbeiter zu halten, unter anderem mit Boni. Als "ungerechtfertigte Boni" wahrgenommene Vergütungen wirken sich heutzutage wiederum negativ auf die Reputation aus. Ob allerdings die Gewährung von Boni sich tatsächlich auf das Kundenverhalten auswirkt, kann ich nicht abschätzen - dies müsste man empirisch untersuchen.


Vielen Dank.


Prof. Dr. Sven Reinecke ist Dozent für Betriebswirtschaftslehre an der Universität St. Gallen (HSG) und Leiter des Kompetenzzentrums "Marketing Performance Management" am dortigen Institut für Marketing und Handel.

Sonntag, 9. November 2008

China schnürt ein 586 Mrd. Dollar schweres Konjunkturpaket

Die chinesiche Führung hat heute einen 4 Billionen Yuan (rund 586 Mrd. Dollar) schweren Stimulusplan angekündigt, um das Wachstum in der 4. grössten Volkswirtschaft der Welt über 2010 hinaus anzukurbeln. Das gigantische Konjunkturpaket entspricht einem Fünftel der chinesischen Wirtschaftsleistung (3'300 Mrd. Dollar) im vergangenen Jahr. China will laut einer Mitteilung auf der offiziellen Internetseite des chinesischen Kabinetts eine „pro-aktive Fiskalpolitik“ verabschieden und eine „moderat lockere“ Geldpolitik verfolgen. Es soll v.a. in den Ausbau der Infrastruktur in den ländlichen Gebieten und Sozialleistungen investiert werden. Wie das Programm finanziert werden soll, wurde nicht mitgeteilt.


Shanghai Composite Index

Finanzkrise greift auf China über

Die Aktienpreise purzeln auch in China ab. Der Shanghai Composite Index hat seit Jahresbeginn 67% an Wert verloren. Die Aktien, die in Hong Kong notiert sind, gaben mehr als 50% nach. Bis vor einem Monat glaubte fast kein westlicher Ökonom, dass die globale Finanzkrise China erfassen würde. Nun rechnen viele damit, dass die Wachstumsrate der Wirtschaft im IV. Quartal von 11% im Vorjahr auf 5,8% zurückfallen wird. Inzwischen sinkt das Verbrauchervertrauen. Projekte im Wohnungsbau werden suspendiert. Unternehmen berichten im Vergleich zu 2007 über einen 20%igen Einbruch von Bestellungen für Weihnachten. China ist strukturell vom Exportgeschäft abhängig. Netto-Ausfuhren machen 12% des chinesischen Bruttoinlandsproduktes (BIP) aus. Die Exporte insgesamt repräsentieren rund 40% der Wirtschaftsleistung des Landes. Das Wirtschaftswachstum ist zudem von privaten Investitionen abhängig. Exporte und Investionen sind also für rund 80% des Wachstums verantwortlich. Ein scharfer Rückgang in beiden Komponenten würde laut Nouriel Roubini ein konjunkturelles „hard landing“ in China zu Folge haben. Da China die Leitzinsen dieses Jahr bereits dreimal gesenkt hat, vertritt Roubini, Professor für Wirtschaft an der Stern School of Business New York University die Ansicht, dass „eine aggressive Geld- und Fiskalpolitik“ eine Rezession in China nicht verhindern können. Die Industrieländer, Abnehmer chinesischer Exportgüter befinden sich längst in einer tiefgreifenden Rezession.

Freitag, 7. November 2008

IWF-Prognose: Globale Rezession – Talfahrt an der Börse

Die aktuelle Prognose des Internationalen Währungsfonds (IWF) ist vernichtend. Der IWF erwartet, dass die Industrieländer erstmals seit dem II. Weltkrieg gemeinsam in eine Rezession gleiten. Kein Wunder, dass die Börse die Talfahrt fortsetzt. Dow Jones (Minus 930 Punkte) und S&P-500 Index (Minus 170) haben die grössten prozentualen Verluste an zwei aufeinanderfolgenden Tagen seit mehr als 20 Jahren erlebt. Der Sucker’s Market ist rasch wieder zu Ende.


Dow Jones Index 3 Monate (Grafik: finance.yahoo.com)

Das Wachstumsmodell der USA basierte bisher auf einen exzessiven Einsatz von Fremdkapital. Der private Verbrauch war massiv kreditfinanziert. Der De-Leveraging-Prozess hat erst gerade angefangen. Die Hedge Fonds Branche ist inzwischen in eine bedrohliche Existenzkrise gerutscht. Die Zwangsliquiditation der Fonds scheint noch lange auf den Aktienmärkten zu lasten. Die Börse ist eben kein Wunschkonzert. Man kann die Aktienmärkte nicht gesundbeten. Das Gebot der Stunde: Mit Cash durch die Krise. Yes, we can!

Donnerstag, 6. November 2008

Zinsenkungsrunde: EZB, BoE und SNB senken Zinsen

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat den Leitzins um 0,5 Prozentpunkte auf 3,25% gesenkt. EZB-Chef Jean-Claude Trichet sprach auf der Pressekonferenz von „Disinflationsprozess, der stattfinde“. Auch die Bank of England (BoE) reagierte im Kampf gegen die Rezession mit einer drastischen Zinssenkung. Der britische Leitzins wurde um 1,5% auf 3,0% gelockert. Das ist das tiefste Niveau seit 1955. Solche aggressive Zinssenkungen zeigen, wie besorgt die Währungshüter über den Zustand der weltweiten Konjunktur sind.




Zentralbankumauf
SNB0,5%2,0%
BoE1,5%3,0%
EZB0,5%3,25%


Fazit: Die europäische Wirtschaft ist in eine tiefgreifende Rezession geraten. Volkswirte revidieren die Wachstumsprognosen für 2009 drastisch nach unten. Auch der Internationale Währungsfonds (IWF) rechnet im kommenden Jahr mit Rezession. Die Tür für weitere Lockerungen der Geldpolitik bleibt offen. Eine spürbare Erholung der Aktienmärkte in naher Zukunft erscheint in diesem Marktumfeld völlig ausgeschlossen.

Schweizerische Nationalbank (SNB): Lockerung der Geldpolitik

Die Schweizerische Nationalbank (SNB) hat heute ihren Leitzins gelockert. Das Zielband für den 3-Monats-Libor wurde um 0,5% auf 1,5%-2,5% gesenkt. Die Währungshüter beabsichtigen nach eigenen Angaben den 3-Monats-Libor bis auf Weiteres im mittleren Bereich des Zielbandes zu belassen.


CHF 3-Monats-Libor

Die internationalen Konjunkturaussichten haben sich laut SNB deutlicher verschlechtert als erwartet. „Das Wachstum könnte im Jahr 2009 sogar negativ werden“, so die Schweizer Währungshüter. Die Lockerung der Geldpolitik gefährde die Preisstabilitität nicht, weil 1) die wirtschaftliche Verlangsamung, 2) der Rückgang des Erdölpreises und 3) der Anstieg des Frankenkurses den erwarteten Rückgang der Inflation akzentuieren.

Fazit: Das war die zweite Leitzinssenkung innerhalb eines Monats. Der Zins-Entscheid wurde ausserterminlich gefällt. Das Statetement dazu war mit Abstand das trübste seit mehreren Jahren. Die nächste Sitzung der SNB findet am 11. Dezember statt.

Mittwoch, 5. November 2008

Schweiz: Erhöhung der Schutz-Limite für Sparkonten

Die Schweizer Regierung will im Bann der mit aller Wucht anrollenden Finanzkrise den Schutz der Sparer deutlich verbessern. Der Bundesrat schlägt dem Parlament vor, Einlagen und Bundesobligationen künftig bis 100'000 statt bis 30'000 CHF zu schützen. Die neue Limite läge über die kürzlich angehobene Mindestgrenze in der EU (50'000 Euro).

US-Dollar 3-Monats-Libor: Der wichtigste Stressindikator

Der US-Dollar 3-Monats-Libor ist heute auf 2,51% zurückgefallen, nachdem dieser am 10. Oktober auf ein Rekordhoch von 4,82% geklettert war. Libor, London Interbank Offered Rate ist der Geldmarktzinssatz, zudem sich erstklassige Banken untereinander kurzfristige Einlagen ent- und/oder verleihen. Der Libor-Satz gehört wie TED-Spread und Libor-OIS-Spread zu den wichtigsten Krisenbarometer. Der Libor ist weltweit eine Benchmark für Wertpapiere im Wert von 360'000 Mrd. Dollar.


US-Dollar 3-Monats-Libor

Die Situation am Geldmarkt bleibt dennoch angespasst. Die Banken misstrauen sich nach wie vor und horten Bargeld. Laut einer aktuellen Beobachtung der US-Notenbank (Fed) haben 85% der US-Banken ihre Kreditvergabepolitik in den vergangenen drei Monaten an grosse und mittelgrosse Unternehmen deutlich verschärft. Der Libor-Satz tendierte im Durchschnitt fünf Jahre vor dem Ausbruch der Kreditmarktkrise im August 2007 rund 22 Basispunkte über dem Leitzins der US-Notenbank.

Barack Obama: Der 44. US-Präsident

Der deutliche Wahlsieg des demokratischen US-Präsidentschaftskandidaten Barack Obama bedeutet Wandel in Politik und Wirtschaft in den USA. Die amerikanische Wirtschaft ist während der Amtszeit (34 Jahre) der Republikaner im Durchschnitt 1,64% gewachsen. In den 26 Jahren, in denen die Demokraten das Amt innehatten, legte das US-BIP im Durchschnitt 2,78% zu.



Das zeigt eine Studie, die Larry M. Bartels, Professor für „Public and international Affairs“ an der Princeton University im vergangenen Jahr in Buchform vorgelegt hat. Bartels analysiert in diesem Buch die US-Wirtschaftdaten für die Zeitperiode von 1948 bis 2007.

Dienstag, 4. November 2008

Liquiditätsrisiko vs. Kreditrisiko

Was ist eigentlich gemeint, wenn im Kontext von Geldmarktaktivitäten der Geschäftsbanken von Liquiditäts- und Kreditrisiken die Rede ist?

Es handelt sich dabei sicherlich um umstrittene Begriffe. Aber im allgemeinen versteht man unter Liquiditätsrisiko das Risiko, wenn eine Bank ihre Aktiva (Vermögenswerte) nicht rasch in Barmittel (cash) konvertieren kann. Kreditrisiko ist hingegen das Risiko, wenn eine Bank ihren vertraglichen Verpflichtungen (Obligationen) nicht nachkommen kann.


TED-Spread

TED-Spread: 2,3715% (im langfristigen Durchschnitt: 0,47%)
LIBOR-OIS-Spread: 2,2438% (im langfristigen Durchschnitt: 0,19%)

Montag, 3. November 2008

US-Dollar Libor für 3 Monate: Wochenstart mit Rückgang

Der US-Dollar Libor für drei Monate ist heute um 17 Basispunkte auf 2,86% zurückgefallen. Das ist das niedrigste Niveau seit der Lehman-Pleite vom 15. September. Der Libor-Satz für Overnight Geschäfte ist um 2 Basispunkte auf 0,39% gefallen.


US-Dollar Libor 3 Monate

Lockere Geldpolitik, politische Stützungsmassnahmen, anhaltende Liquiditätsspritzen der Notenbanken in den Geldmarkt, Kreditvergabe gegen Sicherheiten geringerer Bonität und Aufweichung der Bilanzierungsstandards haben mittlerweile für eine gewisse Entspannung am Markt gesorgt. Der TED-Spread, der im Oktober auf einen historischen Höchststand von 4,6361% geklettert war, ist heute auf 2,4122% zurückgefallen. Auch der LIBOR-OIS-Spread liess auf 2,2498% nach, nach dem der Spread im Oktober bis auf 3,640% gestiegen war. Die beiden Aufschläge sind jedoch von der Normalisierung meilenweit entfernt. Die Frage, ob die Börse die Rezession vorweggenommen hat, bleibt daher offen.


US-Dollar Libor O/N

Samstag, 1. November 2008

Ende der Inflation – Beginn der Deflation

Die Ertragskurve ist die Mutter aller Indikatoren. Kein anderes Instrument kann die Wendepunkte der konjunkturellen Entwicklung so verlässlich anzeigen wie die Renditekurve. Was unterscheidet die Ertragskurve („Yield Curve“) von allen anderen Wirtschaftsindikatoren? Die Ertragskurve wird weder von einer staatlichen Behörde noch von einem privaten Institut ermittelt. Sie lässt sich direkt aus dem Markt, aus den kollektiven Erwartungen und Einschätzungen der Investoren erstellen. Und zwar zu jedem beliebigen Zeitpunkt. Immer aktuell verfügbar.


Rendite Kurve; Grafik: bloomberg.com

Was sagt uns der aktuelle Verlauf der Renditekurve? Die Rendite sinkt. Auch die Break-even Rate fällt. Diese wird aus der Differenz zwischen der Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen und der Rendite der TIPS (inflationsgeschützte Staatsanleihen) abgeleitet und entspricht Inflationserwartungen. Derzeit beträgt die Break-even Inflationsrate 0,83%. Rund 70% niedriger als im Sommer. Das heisst, dass die Marktteilnehmer mit einer sinkenden Inflationsrate rechnen. Die Differenz zwischen der Rendite der 5-jährigen Staatspapiere und der 5-jährigen TIPS belief sich diese Woche gar auf MINUS 0,35%. Was bedeutet das? Die Marktakteure sind besorgt, nicht wegen Inflations-, sondern der drohenden Deflationsgefahr. Auch der Goldpreis sinkt. Das gelbe Metall wird i.d.R. als Schutz gegen Inflation eingesetzt.

Fazit: Die „Hard Landing“ der amerikanischen Konjunktur zieht eine globale Wachstumsschwäche nach sich. Die daraus folgende Nachfrageschwäche dämpft den Inflationsdruck. Folglich droht eine Deflationsgefahr, v.a. in den Sektoren, wo das Angebot die Nachfrage deutlich übertrifft: Immobilienmarkt, dauerhafte Konsumgüter, Autosektor usw. Die Arbeitslosigkeit steigt. Die Güterpreise fallen. Der Markt erwartet eine anhaltende schwere Rezession und Deflation.




YearUS-TreasuryInflation indexed TreasuryBreak-even Rate
5y2,83%2,80%0,03%
10y3,96%3,13%0,83%*
30y4,43%3,31%1,12%

* stand im Sommer noch über 2,54%.